水是人類生存和發(fā)展的基礎(chǔ)，水務(wù)行業(yè)關(guān)系國計民生，在國民經(jīng)濟中占有重要地位，是社會進步和經(jīng)濟發(fā)展的重要支撐。

水務(wù)行業(yè)主要包括供水和污水處理兩大業(yè)務(wù)板塊。從發(fā)展歷程來看，我國水務(wù)行業(yè)是從城市供水逐步發(fā)展起來的。建國以來尤其是改革開放以后，供水設(shè)施建設(shè)作為城市基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)的重點，取得了突飛猛進的發(fā)展。截至2017年底，我國供水產(chǎn)能規(guī)模3.69億噸/日，供水管網(wǎng)規(guī)模103萬公里，供水能力與經(jīng)濟和社會發(fā)展的需求基本匹配。與供水相比，我國污水處理行業(yè)起步相對較晚。隨著2002年以來市場化改革推進，我國污水處理產(chǎn)能擴張開始提速。截至2017年底，我國城市日污水處理能力為17036.70萬立方米，城市排水管道長度為63.03萬公里，自2002年以來年均增速分別為11.79%和17.62%；城市和縣城污水處理率分別為94.54%和90%，污水處理能力已處于較高水平。

目前我國供水和污水處理基礎(chǔ)設(shè)施發(fā)展都已經(jīng)相對成熟，所以現(xiàn)階段水務(wù)行業(yè)資本開支的方向已經(jīng)從“規(guī)模增長”轉(zhuǎn)變?yōu)椤疤豳|(zhì)增效”。供水方面，主要是水廠設(shè)備設(shè)施更新和老舊管網(wǎng)改造，以及城市高層建筑二次供水相關(guān)的工程和服務(wù)。污水處理方面，根據(jù)國家《“十三五”全國城鎮(zhèn)污水處理及再生利用設(shè)施建設(shè)規(guī)劃》，大幅提高了污水處理設(shè)施提標(biāo)改造和污泥處理設(shè)施建造投資規(guī)模，其中污水提標(biāo)改造規(guī)劃投資約432億元，遠超“十二五”規(guī)劃的137億元。另外，“十三五”期間地級及以上城市黑臭水體整治控源截污涉及的設(shè)施建設(shè)投資約1700億元，并作為分項計入規(guī)劃重點建設(shè)任務(wù)投資中。

水務(wù)行業(yè)在投資主體方面，逐漸呈現(xiàn)多元化態(tài)勢，但地方政府下屬的區(qū)域性水務(wù)企業(yè)仍占主導(dǎo)地位。早期，水務(wù)行業(yè)被視為公益性行業(yè)，一直處于行政壟斷之下，完全依賴政府投資。且由于自來水不適合遠距離運輸，水務(wù)企業(yè)具有明顯的區(qū)域壟斷性。自改革開放尤其是2002年以來，國家政策明確允許外資和民營資本進入水務(wù)行業(yè)，大量企業(yè)實行了產(chǎn)權(quán)制度改革，投資主體逐漸開始多元化。但從整體來看，由于自來水管網(wǎng)等固定資產(chǎn)投資具有規(guī)模大、回收期長的特點，水務(wù)行業(yè)尤其是供水領(lǐng)域，地方政府下屬的區(qū)域性水務(wù)企業(yè)仍占據(jù)主導(dǎo)地位。

與投資主體多元化相對應(yīng)，水務(wù)行業(yè)在融資模式方面，也具有多樣性。目前主要的融資模式包括BOT(Build-Operate-Transfer)、PPP(Public-Private Partnership)，以及股權(quán)融資、債權(quán)融資等。

1、BOT(Build-Operate-Transfer)，是指政府部門與企業(yè)（項目公司）就特定的基礎(chǔ)設(shè)施項目，簽訂特許經(jīng)營權(quán)協(xié)議，允許企業(yè)在規(guī)定期限內(nèi)從事該設(shè)施投資、融資、建設(shè)、經(jīng)營并獲取相應(yīng)利潤，特許經(jīng)營期結(jié)束后將該設(shè)施無條件轉(zhuǎn)交給政府部門。BOT是國際上比較成熟的基礎(chǔ)設(shè)施類項目的融資運營模式，在我國自1997年首次應(yīng)用于成都自來水項目，經(jīng)過幾十年的發(fā)展，已經(jīng)比較成熟，目前被廣泛應(yīng)用到水務(wù)和垃圾焚燒等行業(yè)。BOT模式中，更加側(cè)重于項目經(jīng)營服務(wù)端的收益。

2、PPP(Public-Private Partnership)，是政府部門和社會資本合作，全程共同參與到項目運作，形成利益共享、風(fēng)險共擔(dān)的伙伴關(guān)系。2017年7月，國家財政部、環(huán)保部等四部委聯(lián)合印發(fā)《關(guān)于政府參與的污水、垃圾處理項目全面實施PPP模式的通知》，要求政府參與的新建污水、垃圾處理項目全面實施PPP模式，明確了部分開展PPP模式強制試點。根據(jù)財政部PPP庫中截止2017年底的環(huán)保類項目情況，其中水環(huán)境綜合治理類項目合計6954億元，占環(huán)保類PPP總投資額的52%；供排水類項目合計5143億元，占環(huán)保類PPP總投資額的38%。但是由于2018年國家融資環(huán)境全面收緊，PPP在之前快速發(fā)展過程中所積累的諸多問題，包括明股實債、融資結(jié)構(gòu)不規(guī)范等，也開始逐漸暴露，市場對于PPP的態(tài)度也轉(zhuǎn)變?yōu)橹斏骱蛽?dān)憂。財政部92號文嚴(yán)格把控新項目的入庫標(biāo)準(zhǔn)，并對之前存在問題的項目進行了集中清理。另外國家也提出獲取PPP項目將不單純比拼報價，技術(shù)、模式、資源整合等將成為獲取項目的考察因素，要更加注重實際治理效果，避免重工程輕運營的現(xiàn)象。

3、股權(quán)融資。目前已經(jīng)有十幾家地方國資控股的水務(wù)公司通過A股或H股上市進行股權(quán)融資，例如北京國資委控股的北控水務(wù)集團、首創(chuàng)股份，重慶國資委控股的重慶水務(wù)，天津國資委控股的創(chuàng)業(yè)環(huán)保等。

4、債權(quán)融資。根據(jù)WIND數(shù)據(jù)，截止2019年9月29日，水務(wù)行業(yè)存量債券395只。從發(fā)行規(guī)模來看，2015年至今，累計超過2000億元，其中2016年發(fā)行規(guī)模最大，超過800億元。

此外，城鎮(zhèn)污水垃圾處理和供水領(lǐng)域，也是我們之前文章《如何看國常會信號——專項債額度提升》提到，可將政府專項債作為項目資本金的十領(lǐng)域中的兩大領(lǐng)域，未來可以更好的利用這一政策導(dǎo)向，吸引更多社會資本，投入到水務(wù)行業(yè)“提質(zhì)增效”的基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)。

水務(wù)行業(yè)之所以可以吸引外資和民營資本踴躍介入，主要在于項目穩(wěn)定期良好的現(xiàn)金流和盈利潛力。根據(jù)國家統(tǒng)計局的數(shù)據(jù)，截止2019年7月底，水的生產(chǎn)和供應(yīng)業(yè)企業(yè)數(shù)為2079個，其中虧損企業(yè)556個，占26.74%。以下，我們將重點對北控水務(wù)集團（全國擴張型）和重慶水務(wù)（區(qū)域壟斷型）進行比較研究，從而更清晰的展現(xiàn)微觀企業(yè)全貌。

北控水務(wù)集團

北控水務(wù)集團是北京國資委旗下的水務(wù)上市平臺，公司從2008年開始快速擴張，并通過開展新項目以及并購手段，成為全國擴張型行業(yè)龍頭。截止2018年底，公司水廠已覆蓋全國21個省、5個自治區(qū)及2個直轄市。此外，公司還積極布局海外業(yè)務(wù)，目前已在葡萄牙、澳門、新加坡、澳洲、新西蘭擁有37座污水處理廠、4座再生水廠、33座供水廠和1座海水淡化廠。

公司業(yè)務(wù)包括水處理服務(wù)、水環(huán)境治理建造服務(wù)以及水環(huán)境治理技術(shù)服務(wù)及設(shè)備銷售三大板塊，其中水處理服務(wù)中的污水及再生水處理服務(wù)，以及水環(huán)境治理建造服務(wù)占公司收入和利潤比重較高。

由于北控水務(wù)集團持續(xù)的外延性業(yè)務(wù)擴張，所以在財務(wù)指標(biāo)上，表現(xiàn)為收入的快速增長、較高的資產(chǎn)負債率、較差的經(jīng)營活動現(xiàn)金流和投資活動現(xiàn)金流。公司未來隨著新建項目的逐漸投放運營，以及PPP項目的收縮，現(xiàn)金流情況有望得到好轉(zhuǎn)。

重慶水務(wù)

重慶水務(wù)是重慶市最大的供排水一體化經(jīng)營企業(yè)，實際控制人是重慶市國資委。公司擁有重慶市政府授予的供排水特許經(jīng)營權(quán)，公司及合營聯(lián)營企業(yè)共同占有重慶市主城區(qū)約95%的自來水市場和重慶市約93%的污水處理市場，具有絕對區(qū)域壟斷優(yōu)勢。

公司主營業(yè)務(wù)包括供水業(yè)務(wù)、污水處理業(yè)務(wù)、工程施工及安裝等。供水業(yè)務(wù)方面，公司于2007年被重慶市政府授予供水特許經(jīng)營權(quán)，期限30年。公司享有向愿意并且已經(jīng)接受本公司供水服務(wù)的用戶直接收取水費的權(quán)利，水費價格調(diào)整按照一定程序，經(jīng)重慶市物價部門批準(zhǔn)后執(zhí)行。污水處理業(yè)務(wù)方面，公司于2007年被重慶市政府授予排水特許經(jīng)營權(quán)，期限30年。污水處理服務(wù)費采取政府采購的形式，污水處理服務(wù)結(jié)算價格由重慶市政府部門每3年核定一次。此外，公司在四川省成都市青白江區(qū)及重慶市大足區(qū)、璧山區(qū)等地的污水處理項目亦享有當(dāng)?shù)卣谟璧奶卦S經(jīng)營權(quán)。從公司收入和毛利構(gòu)成情況來看，污水處理業(yè)務(wù)占比較高。

對于區(qū)域性壟斷的水務(wù)企業(yè)來說，產(chǎn)能擴張節(jié)奏具有一定的脈沖性。地方政府一般會超前建設(shè)，以滿足未來一段時間區(qū)域內(nèi)人口增長帶來的需求提升。因此在財務(wù)指標(biāo)上的表現(xiàn)，則是收入經(jīng)過脈沖增長進入平穩(wěn)期。在平穩(wěn)期，公司資產(chǎn)負債率水平較低，同時具有良好現(xiàn)金流。重慶水務(wù)近幾年股息率基本保持在5%左右。

通過以上對北控水務(wù)集團和重慶水務(wù)比較分析可以看出：污水處理和水環(huán)境治理相關(guān)業(yè)務(wù)，是收入和利潤的主要來源；水務(wù)企業(yè)收入增長更多依賴于外延性擴張；水務(wù)企業(yè)在資本開支收縮的業(yè)績平臺期具有良好的現(xiàn)金流、較低的資產(chǎn)負債率以及高股息的特征，但收入增長緩慢。那么，水務(wù)企業(yè)內(nèi)生增長的動力主要在哪？從收入拆分來看，水務(wù)行業(yè)收入取決于水價、供水量和污水處理量，因此水價提升是內(nèi)生增長的核心驅(qū)動力。

我國目前現(xiàn)行水價機制為階梯式水價及兩部制水價。由于我國水務(wù)行業(yè)仍處于市場化過渡期，水價采用由政府主導(dǎo)下的聽證會制度，企業(yè)對水價缺乏定價權(quán)。但從趨勢上來看，當(dāng)前各個城市自來水價格已進入上升通道，調(diào)整周期為3-5年，提價幅度在15%-40%。從提價空間來看，我國現(xiàn)行水價遠低于世界其他國家，目前國內(nèi)水價最貴的城市北京，其水價仍不及全球水價最貴城市的10%。世界銀行曾提出發(fā)展中國家可承受水價的上限為家庭水費支出不超過家庭收入的5%，但目前我國絕大部分地區(qū)仍遠低于2%（天津市目前僅為0.4%）。對于區(qū)域性水務(wù)公司來說，水價上漲將全部轉(zhuǎn)化為利潤，大幅提升其盈利能力和業(yè)績彈性。

結(jié)語

天津是一個水資源極度短缺的城市。水源長期依賴引灤入津、南水北調(diào)，導(dǎo)致原水供應(yīng)調(diào)度及處理難度遠高于其他地區(qū)。而近些年由于財政約束、相關(guān)職能部門管理劃分不清晰等原因，導(dǎo)致天津水務(wù)行業(yè)發(fā)展緩慢，整體水平低于其他直轄市及發(fā)達地區(qū)。

1、天津水廠規(guī)模偏小、供水能力、水處理能力相對落后。目前，北京2010年已經(jīng)實現(xiàn)深度處理全覆蓋，供水保障率達120%；無錫2012年實現(xiàn)深度處理全覆蓋，供水保障率100%；天津2017年津濱水廠才有深度處理，供水保障率僅20%左右。

2、天津水務(wù)行業(yè)以公益性為主，雖然水價在全國各省市中相對較高，但由于原水供應(yīng)難度、水處理及環(huán)保隱形成本等因素疊加導(dǎo)致成本背負壓力大，實行政府定價的原水價格、自來水價格以及淡化海水價格長期處于成本倒掛狀態(tài)，需要進一步理順供水價格體系。

3、老舊管網(wǎng)改造及二供改造難度大。以前天津建委統(tǒng)一協(xié)調(diào)推動供水、熱、電、氣、道路改造，現(xiàn)在由各直屬部門分別管理，供水沒有主管部門，從企業(yè)角度推動改造協(xié)調(diào)難度大。

4、企業(yè)建設(shè)、改造項目資金缺口大，融資渠道單一。除財政支持外，舊管網(wǎng)改造，天津水務(wù)集團作為天津市核心水務(wù)基礎(chǔ)設(shè)施所有者需要自主配置近70%的資金；二供改造，需要配置50%的資金；集團還需承擔(dān)二供設(shè)施運營維護費及發(fā)展深度處理業(yè)務(wù)的全部資金；此外近幾年地方財政約束導(dǎo)致的補貼縮減和資金拖延也加大了集團的經(jīng)營壓力。融資渠道有限進一步影響集團在水處理等市場化程較高、盈利能力較強的領(lǐng)域擴張，整個產(chǎn)業(yè)鏈反哺機制無法形成。

水資源是社會民生和經(jīng)濟發(fā)展的基礎(chǔ)，天津由于其地理特殊性，更應(yīng)大力發(fā)展水務(wù)行業(yè)，為經(jīng)濟保增長和提升人民幸福感保駕護航。未來需加大財政支出、合理引入其他先進戰(zhàn)略投資者及民營資本、理順現(xiàn)有價格體系、優(yōu)化產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)，使天津水務(wù)行業(yè)得到高效、快速的發(fā)展。